為什么巴菲特稱伯克希爾是他犯下的最大錯誤？

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2021年06月25日

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我們曾在本周的文章講到巴菲特在其股東信中所提到的投資生涯中所犯下的錯誤（全文閱讀：巴菲特犯過哪些錯？），但文中并沒有提及巴菲特自認為所犯的最大的一個錯誤。這個錯誤不僅對他的投資理念產生了深遠的影響，更是成就了如今巴菲特股神的稱號。這個錯誤就是收購伯克希爾這家公司。
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把時光倒退到1929年，當時有多家紡織廠合并納入伯克希爾棉織公司(Berkshire Cotton Manufacturing Co. 成立于1889年)，并且重新命名為伯克希爾高級紡織協會(Berkshire Fine Spinning Associates)。其中就有家叫哈撒韋的紡織公司(Hathaway Manufacturing Co.)，在二次大戰期間，該廠專門生產降落傘布料；大戰結束后，該公司成為美國最大的西裝里布制造廠，并于1955年并入伯克希爾公司紡織協會。而后，該紡織公司集團正式更名為伯克希爾·哈撒韋公司(Berkshire Hathaway Inc.)。

合并后的伯克希爾·哈撒韋公司在1948年創造了一千八百萬的利潤，擁有十幾座工廠，遍布新英格蘭地區；作為對比，當時的IBM利潤有二千八百萬美元。但到了1964年，不到二十年的時間，伯克希爾·哈撒韋的業務急劇萎縮，只剩下兩座工廠。早在1955年，伯克希爾的股東權益還有5500萬美元之多，但接下來九年之間，股東權益跌落至2200萬美元。

即便業務萎縮，股東權益大幅縮減，該公司的管理層仍然將之視為前途無量的龍頭公司：1961年，時任伯克希爾總裁的Seabury Stanton在一次演說中表示，伯克希爾·哈撒韋是新英格蘭地區最大的棉布與人造纖維制造廠，總共擁有大約一百萬個紡錘與一萬二千臺織布機，每年生產超二億二千萬碼布；公司共有五千八百名員工，七座工廠以三班制輪班操作。伯克希爾．哈撒韋平均每年的營業收入能夠超過六千萬美元。

但是只有他自己知道，該公司的業務就在逐年大幅縮水，巴菲特也是在此后開始購入伯克希爾·哈撒韋的股份。1962年，注意到伯克希爾股價因工廠不斷倒閉而不斷下跌的巴菲特，開始買入伯克希爾的股票。

他認為當時該公司的股價較其內在價值有相當大的安全邊際（閱讀本文了解安全邊際：安全邊際——巴菲特永不虧損的投資秘訣）。但在買入后不久，巴菲特就發現伯克希爾的業務下滑非常劇烈，并且毫無好轉的趨勢。但好在當時伯克希爾總裁Stanton和巴菲特達成了口頭協議，在下次公司回購計劃中，以每股11.50美元的價格回購巴菲特手中的全部股票。

但事情并沒有按計劃發展，巴菲特在幾周后收到了回購協議，協議上的每股回購價格為11.375美元。這種不守信的行為讓巴菲特氣不打一出來，拒絕了這項回購協議。由于巴菲特對Stanton的行為相當不滿，決定拿到公司控制權并親自除去Stanton的職位。

他進而轉而向Stanton的妹夫，以及當時伯克希爾董事會的老主席Malcolm Chase大量購進伯克希爾股票。由于Chase也不贊成Stanton的做法，因此賣出了手上大量的伯克希爾股票。巴菲特也就在這陰差陽錯加上“沖動”下，靠著手上近70%的股權（價值約1800萬美元），在1965年取得伯克希爾的絕對控制權。

巴菲特上任之初依舊維持伯克希爾的紡織核心業務，但到 1967 年，他決定擴展到保險業和其他投資領域。通過收購 National Indemnity Company，伯克希爾首次涉足保險業務。在 1970 年代后期，伯克希爾收購了GEICO公司，而后該公司成為了當今伯克希爾保險業務的核心，也是伯克希爾其他投資的主要資金來源。?公司也在此后走上正軌，幫助巴菲特積累了大量的財富。

伯克希爾大師價值線，來源：價值大師網

巴菲特在1991年的伯克希爾年會上解釋稱，雖然二戰期間很多人的西裝都是哈撒韋的產品，但當外國公司能以更低廉的價格制造同樣的布料時，哈撒韋光榮的歷史便失去了意義。雖然伯克希爾的紡織業務曾經出現了短暫的輝煌，但是終于不敵日趨式微的命運，巴菲特于1985年賣掉了伯克希爾的紡織廠業務。

巴菲特本人在回顧過去數十年來曾犯的錯誤時表示，收購伯克希爾紡織廠就是他所犯的第一個錯誤，雖然當時他已經很清楚，這是個前景悲觀的企業，但他還是被低價吸引而購入，他當時想，即使公司狀況真的很糟糕，還是可以從公司凈資產的清算中賺取高于投資金額的現金，再拿去做其它投資。

他也表示收購伯克希爾的幾千萬美元及后續的對該公司轉型進行的投入，使他在隨后的45年中錯失了幾百億美元的復合投資回報。巴菲特表示，如果他將這筆錢直接投資于保險業務而不是用于收購伯克希爾哈撒韋公司，這些投資將獲得數百倍的回報。

在伯克希爾上栽了跟頭后，現在的巴菲特知道了投資要盡量選擇低成本的公司：“我知道紡織行業不容易經營，當時的我不是太驕傲，就是太天真；我們從中得到了寶貴的教訓，但是我倒希望是先從別處學會這些經驗。”

伯克希爾的副董事長芒格表示，當時在他的眼中，伯克希爾紡織廠就是個日薄西山的小紡織公司；而當時的巴菲特還深受格雷厄姆深度價值投資理念的影響，伯克希爾這種折價嚴重的公司正是當時還是個年輕窮光蛋的巴菲特喜歡投資的股票。在此之后，在芒格的啟發下，巴菲特轉而更加關注那些高質量低成本的公司，力求“要以合理的價格買優質公司，而不是以一個好價格買一個一般公司”。

巴菲特和他的投資伙伴芒格列出選 “價格公道的好公司” 的四條關鍵點：