【大師訪談】從私募股權角度看ESG投資：魯本·芒格

魯本·芒格（Reuben Munger）是遠景嶺資本（Vision Ridge Capital）的管理合伙人。遠景嶺資本是一家由芒格在2008年創立，專注于可持續發展實物資產的私募股權投資公司,目前資產管理規模超過10億美金。在創立遠景嶺資本之前，芒格曾在價值投資大師賽思.卡拉曼（Seth klarman）的包普斯特集團(Baupost Group)負責二級市場投資數十年。本期的資本配置者節目將為大家介紹芒格早期在包普斯特的工作經歷，與兩家大型機構投資人聯合創立遠景嶺資本的歷程，以及遠景嶺資本獨特的投資策略。

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第一部分?從包普斯特集團到創立遠景嶺資本?

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職業經歷

在90年代初，卡拉曼主動致電芒格，邀請其參與包普斯特的面試。卡拉曼當時在行業內已經擁有很高的知名度，并出版了至今仍被價值投資者津津樂道的投資書籍《安全邊際》(Marginof Safety)。在經過與拉卡曼3個半小時的交談后，芒格決定從投資銀行轉戰二級市場投資，并加入了當時只有10億美金資產管理規模的包普斯特集團。芒格認為90年代的資本市場與現在的環境有著非常大的差別，當時的市場有效性較差，他們每年需要致電歐洲的上市公司要求其郵寄英文版的年報。包普斯特在短短幾年里從10億美金資產管理規模增長至了120億美金。

卡拉曼是一位非常關注社區影響力的投資人，與卡拉曼工作的耳濡目染也開始促使芒格構思一個能為社會帶來正面影響力的投資方式。電力以及交通行業是人類可持續發展面臨的最大的資源瓶頸，這也成了芒格重點研究方向。芒格于2008年正式離開包普斯特集團，從二級市場投資轉戰私募股權投資，并花了將近4年時間使用個人資金投資相關行業的新興公司，從而建立了完善的投資框架。

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二級市場投資與私募股權投資的區別

芒格認為二級市場投資以及私募股權投資的共性是尋找市場有效性低的機會，但是具體的理念以及實踐方式有較大差別。作為深度價值的股票投資人，投資人會非常關注本金的保護，對本金損失極度厭惡，而芒格認為在私募股權投資中這種理念是完全行不通的。在私募股權項目投資中，有非常多的項目會造成中短期短期的賬面虧損，但是基本面會隨著企業的發展會不斷改善，因此制定合理的交易結構以及推動進一步企業的發展至關重要。

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創立遠景嶺資本

芒格在領域內的不斷探索與創新得到了兩位大型機構投資人的認可，包括GMO的創始人杰里米.格蘭瑟姆(Jeremy Grantham)和Ebay的聯合創始人杰夫.斯考爾（Jeff Skoll）的家族辦公室摩羯座投資集團(Capricorn Investment Group)。三方都非常關注構建通過資本建立可持續發展的未來，并在篩選投資機會等方面的想法出奇的一致。因此，三方一拍即合，由格蘭瑟姆和斯考爾出資，芒格參與管理與投資，共同創立了遠景嶺資本。

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第二部分?遠景嶺資本的投資策略?

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行業側重點

遠景嶺運行的第一只基金叫做可持續發展資產基金。芒格認為可持續發展資產與實物資產并沒有任何產別，兩者的基礎功能都是提供電力、交通、食物或水資源等。唯一的差別是遠景嶺會更加關注可持續發展層面的結構化轉型機會。雖然兩種投資理念都會涉及投資實物資產，從而提供本金層面的保護，但是芒格認為只有關注可持續發展層面的結構化轉型機會才會給投資組合帶來超額收益。

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如何篩選投資機會

芒格認為私募股權投資者不應使用單一股權或債券的濾鏡去篩選投資機會，因而可能會錯過潛在結構化轉型機會。舉例來說，傳統的私募股權投資分為股權投資人以及債權投資人，大部分的投資人會專注在其中一個框架去篩選潛在的投資機會。因此，傳統私募股權投資人會花大量的時間試圖去說服擬投項目管理層接受該基金在交易結構上的要求。芒格認為私募股權投資者應該更加靈活變通，應根據能夠獲得最佳盈利的方式去設計交易結構，遠景嶺樂于尋找和管理層利益一致的交易架構，因此遠景嶺資本即可投資股權、債權，還可以直接收購單一項目或者公司。舉例來說，遠景嶺資本曾直接參與收購馬塞諸塞州科德角某光伏資產，并注資建筑資金，協同該項目管理層將項目建造完成。由于馬塞諸塞州有少為人知的特殊優惠政策，該項目獲得了非常可觀的盈利。

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看好哪些主題的投資機會

遠景嶺的投資目前分散于農業、水資源、電力和交通行業。芒格認為選擇合適的投資主題非常重要。在過去幾年中，芒格調研過非常多的光伏領域的不良資產，光伏項目可以產生超過7%的年化無杠桿收益，由于新冠疫情對項目融資造成的不確定性加上該回報水平是對于芒格的基金來說遠遠不夠，所以遠景嶺今年暫未投資任何光伏項目。

芒格認為新能源使用成本已經進入一個新一輪的下行周期，持續降低的成本使得電力行業具備很強的吸引力，電池成本從以往的1,000美金每千瓦時降低至100美金每千瓦時。遠景嶺資本非常關注鋰離子電池成本下降對于電力和交通行業的影響，因此參與了定向網格存儲項目的投資。芒格非常看好更低成本、更綠色、貼近本地的電網項目。

此外，芒格認為交通行業出現了非常多的變革性機遇，尤其是電動汽車、科技交互、充電設施的三者交互使得該領域具備很強的發展潛力。遠景嶺目前擁有除特斯拉之外全美最大的電動汽車快速充電網絡。

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經典投資案例

遠景嶺資本已經關注能源存儲行業約4年時間。在尋找到一個3人組成的優秀團隊之后，遠景嶺資本花了超過1年時間與他們協作，說服他們遠景嶺并不是一家只提供財務投資的基金，而是一家關注團隊長期發展、具備運營能力的合作伙伴。遠景嶺聯合該團隊建造了第一個能源存儲項目。該團隊在遠景嶺的支持下，快速增長到了30人，并后續一起開發了4個項目。該項目在未來12個月還將繼續擴展超過10倍的業務體量。因此，芒格認為與外部團隊的利益一致性非常關鍵，這一能源存儲項目也取得了非常大的成功。

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風險控制

遠景嶺在投前和投后都擁有一整套完善的風控流程，從而避免投資的潛在虧損。遠景嶺資本一般不會參與任何未獲得建造許可的能源項目，從而避免開工風險等不確定因素，并會確保項目啟動初期開發商與投資方的利益一致性，保證后期不被開發商資金鏈斷裂拖累。此外，如果項目失敗，遠景嶺也會通過處理資產變現的方式回收投資本金等方式進行風險控制。

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項目退出

遠景嶺資本目前專注于黑石等私募股權巨頭較少關注的中小型市場，并通過運營提升等形式孵化項目估值至超過1億美金后，出售給大型的企業或者私募股權基金。遠景嶺的單筆投資金額在1,000萬美金至1億美金之間，而大型私募股權基金單筆起投金額通常超過2億美金。遠景嶺資本的差異化定位幫助其在專有領域建立了獨有的競爭力。

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ESG因素對投資決策的影響?

芒格認為ESG是一把雙刃劍，他認為應當清晰的分辨基金融合ESG因素進入投資決策流程是由于外部投資人壓力，還是擬投項目作為投資標的的重大機遇。兩者的混淆會對投資決策造成影響。芒格認為對于基金管理人，投資回報是首要的考慮因素，不能因為ESG層面的外部壓力從而放棄投資收益。

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機構投資人對遠景嶺資本模式的觀點

遠景嶺的獨特投資模式吸引了很多機構投資人，包括大型的捐贈基金和基金會。機構投資人認為遠景嶺資本的投資模式有幾大吸引力：

專注ESG投資有利于實現社會可持續發展的目標，但更重要的是遠景嶺資本同時能夠實現他們投資組合的收益目標；

投資于傳統的實物資產有利于投資人分散投資組合風險；

遠景嶺基金獨特的風險/收益屬性，即與傳統資產和投資人現有投資組合的低相關性。

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二級市場投資人參與ESG的觀察

作為從二級市場轉戰私募股權投資的芒格，他發現傳統的大型金融機構及資產擁有者也愈發的關注ESG等議題。雖然很多大型的資產擁有者委托資產管理機構管理相關資金時都明確了ESG方面的要求，但是在執行層面很難下達到基金經理的實際操作。比如美國公共退休基金（CalPERS）委托富達管理的大量資金，經過層層轉達，最終在富達的基金經理層面執行時往往很難實現推動企業變革的目標。由于很多資產擁有者是上市公司的前幾大機構股東，芒格認為由資產擁有者直接和上市公司管理層溝通，推動ESG層面的變革才是最有效的方式。

【結語】
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芒格作為二級市場轉戰私募股權投資的代表性人物，他清晰的定位了遠景嶺資本的競爭優勢，即專注于大型私募股權基金較少關注的中小型市場，通過注入資本與運營經驗，在可持續發展實物資產領域的投資創建立了自身的影響力，并為機構投資人提供了非常好的投資/收益回報。中國目前已經有非常多的VC與PE機構開始關注ESG投資，并推動被投企業在ESG層面的實踐與變革。遠景嶺資本的案例值得大家借鑒，芒格通過專注于垂直領域的投資并推動項目變革，從而實現ESG和投資收益層面的雙贏，獲得了機構投資人的青睞。

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本文轉自公眾號“資本配置者”，轉載請注明。