為何恒瑞一封中報會帶崩A股醫藥板塊？

8月20日周五， 恒瑞醫藥(SHSE:600276) 一封遠不及預期的半年報帶崩了A股整個醫藥板塊。恒瑞醫藥封死跌停，為近五年首次；邁瑞醫療跌超17%，愛美客跌9.55%，片仔癀跌8.36%，藥明康德一度跌超7%，尾盤跌幅收窄。

恒瑞、邁瑞跌幅之慘，讓藥明康德“猝不及防”地成為了A股醫藥板塊市值第一。

恒瑞醫藥大師價值線，來源價值大師中文站

今年上半年，恒瑞醫藥實現營收132.98億元，同比增長17.58%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為26.68億元，同比增加0.21%，凈利潤增速創2003年以來18年最低紀錄。

究其原因，集采不可謂“功勞”不大。據新浪財經消息，2021上半年恒瑞PD-1卡瑞利珠單抗的銷售環比呈現負增長，而據禮來H1財報，中信達生物的信迪利單抗上半年銷售額13.9億元，同比增長約54.4%；百濟神州替雷利珠單抗上半年銷售額8億元，同比增長148%。
?

卡瑞利珠單抗一直是恒瑞醫藥的拳頭產品，2019年恒瑞醫藥PD-1獲批，上市定價為1.98萬元，最低年治療費用在11萬左右。醫保后，患者年治療費用不足1萬元。

當年，跨國藥企百時美施貴寶的全球首款PD-1臨床數據公布時，有相關媒體大膽預測稱該類免疫藥物的全球的潛在市場規模有350億美元/年，第一款國產PD-1抑制劑君實的特瑞普利單抗上市時，年費用為18.72萬。醫保的殺傷力不可謂不大。

但比醫保更可怕的，是內卷，即無止境的競爭壓價。
?

此前有消息稱，康方生物新上市的PD-1定價在4875元/支，可免費用一周期，自費4支就可終生免費。也就是說，患者治療的總價甚至不到2萬塊。在該PD-1上市之前，國內的賣方分析師都假設單價會達到甚至超過10萬塊/年。想象一下，一輛10萬的車降到2萬不到，是什么場面。

用藥的患者笑了，但企業哭了。

很顯然，國外當年吹350億美元/年的媒體低估了中國的內卷程度。短短十年，全世界已經上市的8款PD-1抑制劑，國產PD-1占了一半。

更可怕的是，這幾款PD-1的適應癥有大量重合，也就是說，它們在一定情況下可以互為替代。

于是，一場堪稱慘烈的價格戰在2020年底打響，也就是造成恒瑞卡瑞利珠單抗降價85%的源頭。恒瑞，信達，君實等公司擠破了頭卷進醫保博得天量采購和剛性兌付，但進了醫保后，還是這三家公司面面相覷。
?

像不像拼命卷進大廠，進了大廠繼續卷的你？

現在，國產PD-1的藥價僅是進口藥的三分之一不到，而且看康方生物的報價，還有愈壓愈低之勢。

巴菲特判斷好公司的標準是：有穩定持續盈利能力，產品有不可替代性，有寬深的護城河。讓我們往恒瑞上套一套。

第一點，穩定持續的盈利能力。恒瑞凈利潤增速創2003年以來18年最低紀錄。

第二點，產品有不可替代性。前文提過，恒瑞的單抗確實比別家多幾個適應癥，也就是說，泛用面寬一些，但有沒有達到“不可替代”的標準，有待商榷。

第三點，寬深的護城河。在醫保里就要卷，醫保外只有更卷，沒的說。

為什么恒瑞帶翻了整個醫藥板塊？我覺得，可能是機構卷明白了。從這一點來講，恒瑞財報里最大的亮點，恐怕不是營收，而是研發投入占銷售費用之比。這是衡量藥企研發能力的重要指標，國際前沿的藥企多在18%以上，甚至超過20%。目前恒瑞的這個指標在19%左右，可能是A股頭部藥企里最高的之一。

一個賽道太卷了怎么辦？開一條新路出來。

但開路的過程是漫長的，是很有可能失敗的，是需要極大投入的。

所幸，恒瑞賬面上的資金仍然充足，卡瑞利珠單抗雖然沒有了爆發性的業績增長，仍然能為恒瑞帶來源源不斷的現金流入。

補充閱讀：什么是PD-1

PD-1是一種靶向藥。靶向藥是指具有明確的作用機制、并且該機制能較好區分腫瘤細胞和正常細胞的藥物。電影《我不是藥神》中的“神藥”原型格列衛，就是針對費城染色體陽性的慢性粒細胞白血病的靶向藥。新的靶向藥的不良反應顯著低于傳統化療藥。（來自國家藥品監督管理局官網）