盛禧奧：特種化學品公司正在努力實現軟著陸

?Trinseo PLC(NYSE:TSE)是一家獨一無二的小型特種化學品公司，其產品組合匯集了共享原料、運營、客戶和最終用戶的塑料和乳膠粘合劑業務。該公司成立于2010年，由陶氏化學（現為陶氏公司陶氏(NYSE:DOW)）的四家前業務的技術和運營相結合而成。。其中包括聚碳酸酯化合物和混合物、紙張和地毯乳膠、合成橡膠和苯乙烯。

終端市場用戶包括汽車、消費類電子產品、家電、醫療器械、包裝、鞋類、地毯、紙張和紙板以及建筑和建筑行業。盛禧奧在2021年凈銷售額為48億美元，在全球擁有26個制造基地，16個研發設施和約3,800名員工。

該公司自2014年以來已上市，目前市值為17億美元。

業務板塊

該公司目前在六個不同的業務領域開展業務。

第一個是工程材料。該細分市場包括硬質熱塑性復合材料和共混物產品、軟質熱塑性產品、連續鑄造有機玻璃（PMMA）板材產品和PMMA樹脂。該細分市場的產品通常面向消費電子、醫療、鞋類、汽車和商業建筑和建筑等領域增長更快、利潤更高的應用。2021年，工程材料公司凈銷售額的39％來自歐洲，約40％來自美國，約20％來自亞洲市場。

接下來是乳膠粘合劑。該公司在苯乙烯-丁二烯乳膠方面全球實力雄厚，在全球擁有領先的市場地位。它被認為是北美市場份額第一的領導者，也是歐洲SB乳膠產能的第二大市場份額領導者。最終市場的主要用戶是銅版紙和紙板。另一個大型終端市場是地毯應用和人造草坪。Latex Binders板塊的銷售額中約有48％來自歐洲，27％來自美國，其余大部分凈銷售額來自各個國家的亞洲市場。

第三部分是基礎塑料。該細分市場由各種各樣的化合物和混合物組成，其中大部分用于汽車應用。該細分市場還包括其熱塑性聚合物、苯乙烯-丙烯腈（SAN）和PC業務。2021年，基礎塑料板塊的凈銷售額中約有63％來自歐洲，20％來自美國，12％來自亞洲市場。

該公司的聚苯乙烯業務主要生產聚苯乙烯，主要銷售給注塑和熱成型客戶。聚苯乙烯是一種合成芳香烴聚合物，由稱為苯乙烯的單體制成，可以是固體的，也可以是泡沫的。其客戶將其用于電器、食品包裝、餐飲服務一次性用品、消費電子產品和建筑材料等應用。去年，該細分市場約有62％的凈銷售額來自歐洲，38％的凈銷售額來自亞洲市場。

接下來是原料板塊。該部門的主要職能是在歐洲生產苯乙烯單體，以便為公司其他細分市場提供這種重要原材料的安全來源。苯乙烯單體是塑料的基本組成部分之一，也是該公司許多其他產品線的重要投入。

最后一部分是 Americas Styrenics。該細分市場包括與北美最大的苯乙烯和聚苯乙烯生產商Chevron Phillips Chemical Co. 擁有 50% 股權的合資企業的運營。該公司從該合資企業獲得股息，去年股息總額為8500萬美元，約占報告股權收益的72％。

財務回顧

作為一家周期性化工公司，盛禧奧無法幸免于Covid-19對全球經濟的負面影響，因為其許多終端市場都受到了影響。但是，2021年財務業績顯示強勁復蘇。收入增長了76％，原因是易于進行比較，更高的直通價格上漲以及年內增加了兩次收購。來自持續經營業務的凈收入為2.8億美元，比上年增加了2.17億美元，全年調整后的息稅折舊及攤銷前利潤為7.29億美元，比2020年增加了4.44億美元。所有細分市場都為2021年的強勁增長做出了貢獻。

在該公司的大多數財務歷史中，它產生了強勁的自由現金流。過去三個財政年度的自由現金流分別為3.35億美元、1.89億美元和2.38億美元。

盛禧奧在2021年進行了兩項重大收購，總額為18億美元，其中大部分資金來自新債發行。Aristech Surfaces是一家生產聚甲基丙烯酸甲酯連續鑄造和固體表面板的全球制造商，以4.45億美元的價格被收購。此外，盛禧奧還從阿科瑪股份公司收購了一家大型PMMA業務，一家法國特種化學品公司。收購價格約為13.6億美元。據該公司稱，預計這兩項收購將在所有財務指標上都有所增長。

估價

盛禧奧的估值水平非常低，這對于必須同時應對大宗商品周期和經濟周期的特種化學品公司來說有點正常。通常，收購周期性化工公司的最佳時機是市盈率非常高或沒有收益，這表明周期即將轉為正值。

盡管如此，目前的估值可能不必要地過低。該公司的2022年指南要求持續經營的凈收入在給定區間的中點約為3.13億美元，息稅折舊及攤銷前利潤在7億至7.5億美元之間。來自運營的現金流可能約為5.55億美元，自由現金流在3.5億美元至4億美元之間。2022年共識每股收益估計為8.29美元，2023年為8.19美元。

根據盛禧奧的估計，該股目前的交易價格低于息稅折舊及攤銷前利潤的5倍。這低于大多數同行，他們的交易額略接近息稅折舊攤銷前利潤的6倍。

大師交易

最近加入盛禧奧頭寸的專家包括巴羅、漢利、Mewhinney & Strauss 和 Hotchkis & Wiley。減少頭寸的大師包括 查克·羅伊斯和 杰里米·格蘭瑟姆。

結論

該公司的許多關鍵產品線最近都出現了價格大幅飆升，包括聚苯乙烯。問題是，當不可避免的價格逆轉發生時，公司能否應對這種情況？這些基本的供求力量可能受到能源成本、物流和宏觀經濟問題的影響。

目前，商品點差有所下降，但盛禧奧大多數終端市場的需求似乎抵消了點差壓縮。如果這種動態繼續下去，該公司應該能夠管理價格的下跌。當前的超低估值反映了投資者的信念，即價格逆轉將導致重大收益下調。無論如何，高于市場的股息收益率和低收益率應該提供上行空間。隨著該公司拋售接近52周的低點，應該有下行保護和內置的安全幅度。

*本文編譯自gurufocus.com，原文為英文。翻譯可能不完全準確。文章中所有第一人稱代詞“我”均指英文原文作者，不代表價值大師中文站，亦不代表價值大師英文站。
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