【書評】《The Little Book of Common Sense Investing》（上）

書評：《The Little Book of Common Sense Investing》by John Bogle

客觀來講，我一直知道長期戰勝市場是一項艱巨任務，很少有投資者能做到。在過去的一個世紀里，隨著有關股票和企業的信息更易獲得，能戰勝市場的投資者就更少了，因為依靠信息套利的投資機會幾乎消失了。

然而，直到我讀了約翰·博格的《The Little Book of Common Sense Investing》（簡中譯本《股市穩賺》；繁中譯本《約翰·博格的投資常識》），我才真正從數學角度理解了為什么大部分投資者不能戰勝市場。以下是本書前九章的主要內容。

沃倫·巴菲特和彼得·林奇等傳奇投資者的成功可能會給普通投資者留下這樣的印象，即無法戰勝市場可以簡單歸因于投資者的邏輯有問題。但這并不是問題的全部。

現實情況是，牌從一開始就對投資者不利。個人投資者往往低估了頻繁交易的成本和投機的風險疊加。當涉及到共同基金時，還要考慮費用率和銷售費用等問題，同時還要考慮掌管別人的錢而增加的活動壓力。

書的前九章詳細介紹了為什么投資者很難長期戰勝市場。這無關他們的智力，也無關他們對企業的研究程度。

簡單的，不起眼的數學規則

博格爾書中的前幾章專門介紹了?投資回報=市場回報-費用?的公式。這一部分只是簡單的數學，但它經常被忽視。幾乎所有的市場回報都來自于企業的實際增長；自1900年以來，投機性回報每年僅貢獻了0.5%的美國股市回報。

股票市場的表現是基于資產的收益率（即股息和盈利增長）和投資者的心理（即投機，由平均市盈率的變化來衡量）二者結合。雖然投機行為有時會在短期內占上風，但幾乎所有的長期收益都來自于紅利和收益的實際增長。

如果投資者無法通過投機獲利，那么，如果投資者仔細研究公司基本面，選擇獲取公司增長能輕松帶來超額收益嗎？

并非如此。有許多與投資相關的成本，單獨、一年期來看，可能很小，但這些成本加起來足以讓投資者戰勝市場的幾率低于50%。回報是復合的，成本也是如此。

除了交易股票時的基本交易費和資本利得稅（這兩者都會因頻繁交易而成倍增加）之外，個人投資者還可能支付咨詢費，以便金融顧問能夠幫助他們挑選合適的股票，以超越市場表現。為了增加自己的收入，財務顧問往往鼓勵更積極的交易。投資者進出股票的交易越多，他們支付的財務顧問費越多，他們的回報就越低，他們就越需要 "表現出色"，僅僅是為了跟上長期持有低成本指數基金的收益。

“投資中最諷刺的是，投資者作為一個群體，并沒有買到我們想要的。相反，我們買到的是我們不想要的。”博格寫道，“所以，不買才能得到一切，這是常識。”

簡單的算術規則下，成本成為了絕大多數投資者決勝敗的關鍵。

對共同基金的罵聲最多，因為它們中的大多數甚至不能跟上其基準指數的步伐，但我們必須記住，對它們不利的牌甚至比對個人投資者更多。他們向投資者收取分成和銷售費用，這些費用年復一年地侵蝕著回報。我們還要考慮頻繁交易的成本，因為主動型共同基金經常買賣股票。

即使這些基金經理非常聰明，挑選的股票能夠跑贏市場，但在考慮到所有的成本后，他們最后的結果仍然可能乏善可陳。

博格爾指出，標準普爾指數與主動型基金的收益率顯示了高成本和頻繁交易對共同基金這個類別的影響。截至目前，在過去的十年中，83.07%的基金表現低于標準普爾500指數。

分紅的重要性

一些投資者可能選擇投資于沒有分紅的股票。這些公司將其收益用于股票回購或公司擴張。

然而，在計算后，Bogle得出了以下結論：

"股息收益率是股票市場產生的長期回報的重要組成部分。事實上，自1926年以來（標準普爾500指數有數據可考的第一年），股息貢獻了4.2%的平均年回報率，占這一時期股市10.0%的年回報率的42%。"

我們可能會產生一種錯覺，認為股息不重要，這要歸功于一些成長型股票在牛市高峰期的驚人回報，但投機性回報必然會在公司未來的某個時刻落空，公司總會轉向實際回報。如果公司不分紅，那么只有營利能支撐投機性收益的損失了。

紅利再投資對收益的影響更是天文數字，因為再投資增加了未來獲得紅利的基礎。如果你在1926年開始投資1萬美元，到2016年，不進行紅利再投資的情況下，這1萬美元價值170萬美元，而在進行紅利再投資的情況下價值5910萬美元。

共同基金經理往往不太重視紅利，因為咨詢費是基于凈資產的。這是另一個削弱其回報潛力的因素。他們所獲得的紅利往往被費用所消耗。例如，如果總股息收益率為1.2%，而費用率為1.2%，所有的股息收入都被消耗掉了!

追漲殺跌的危害

雖然投資者的目標是低買高賣以獲得最大的回報，但這很容易出錯，最后反而變成追漲殺跌。我們可能無法獲得足夠的數據以了解這種錯誤對個人投資者的影響，但我們有數據了解這種錯誤對共同基金的影響。

在共同基金表現出色的時期，資金流入共同基金，希望它們能繼續戰勝市場。相反，當共同基金令人失望時，投資者就會把錢撤出。這種高買低賣的策略讓共同基金長期表現良好的能力進一步降低了，因為基金經理在羊群意見的驅使下做出了不明智的決定。

這種與擇時有關的危險對散戶同樣適用，無論他們是在買賣個股還是低成本的指數基金。

綜上所述，最好不要試圖擇時。這樣的努力并不是真正的投資，而是對宏觀經濟形勢的賭博或對成長股的投機。

擊敗市場很難

當共同基金和主動交易策略的所有成本被計算出來后，很明顯，如果我們想戰勝市場，一年幾個百分點是不夠的。為了克服成本的負面影響，我們必須以較大的幅度跑贏市場。

正如Morningstar和博格所建議的，提高回報率的最重要方法是降低投資成本。幸運的是，有可能被砍掉的成本有很多。

投資者有能力將資本轉移到受費用率影響較小的地方，無論是低成本的指數基金還是個人持有的股票。不擇時，不頻繁交易也可以降低成本。

這還可以減少納稅，因為頻繁交易會加重投資者必須支付的資本利得稅。稅收是大多數共同基金表現不佳的另一個原因。

投機性回報扎根股市

在這本書中，博格指出，從長期來看，準確地說，自1900年以來，投資回報大致反映了企業本身的股息和收益增長。投機性回報只增加了平均年回報率的0.5%。

然而，在書的后面，他寫道，自從1974年9月Vanguard公司成立以來，股市回報率超過了企業的實際增長，二者之差這是美國股市歷史上最寬的幅度。自1974年以來，投機性回報實際上已經超過了零和游戲，在收益增長帶來的5.5%和股息帶來的3.3%之外，為股市增加了2.9%的平均年回報。

這本書是在2017年更新的，那是在新冠疫情和由此產生的牛市之前。從那時起，企業的實際增長和股市的回報之間的差距只會越來越大。

博格警告說，這種投資于純投機的不斷增加的現金流并不能保證永遠保持。雖然他承認，只要有足夠的資金長期留在股市，較高的市盈率有可能代表一種新的現實，但市盈率永久保持擴大的可能性極小。

在Vanguard成立之初，美股的平均市盈率為7.4，而截至2017年初，市盈率已上升至23.7。如果這個趨勢繼續下去，那么再過40年左右，我們將看到平均市盈率超過90!

正如博格所說，常識認為這種情況是非常不可能的。我們不能推斷近期發生的事會永遠持續下去。事實上，如果擴大考察范圍，過去告訴我們的是一個投機回報率上升和下降的故事，而不是長牛不衰。

主要啟示

總之，根據博格的說法，提高投資回報的最好方法是保持低成本，保持低周轉率，把重點放在股息上，保持簡單，不要試圖擇時。

正如巴菲特所說，"股票投資者的最大敵人是費用和情緒"。

堅持這些原則的最好方法之一是投資于低成本的共同基金，盡管我相信《The Little Book of Common Sense Investing》中概述的原則對挑選個人股票和建立自己的投資策略也有很大價值。

*本文編譯自gurufocus.com，原文為英文。翻譯可能不完全準確。文章中所有第一人稱代詞“我”均指英文原文作者，不代表價值大師中文站，亦不代表價值大師英文站。

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